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　　日前，在由国家外汇管理局外汇研究中心和中国金融四十人论坛联合举办的“中国外汇管理改革与发展”研讨会上，中国人民大学财政金融学院教授、中国社会科学院学部委员王国刚就“逐步实现利率市场化改革”进行了主旨发言。他认为，要解决利率市场化改革有两个方法，内科手术法是中央银行和商业银行之间进行利率调整；外科手术法是通过金融市场尤其是债券市场发展存贷款的替代品，推进存贷款市场从卖方垄断走向买方市场。

　　以下为发言实录。

　　首先祝贺国家外汇管理局外汇研究中心的成立，建立了一个好的平台，有利于推进研究的深化。

　　影响汇率的因素很多，利率是其中之一，所以，从利率角度讲讲深化金融改革问题。另一方面，货币政策的价格调控工具包括利率和汇率，这关系着内外均衡。由于时间关系我讲得简要一些。

　　中国1996年实现了经常项目可兑换以后，资本项目的开放成为国际关注的焦点问题。曾经有人讲资本账户开放的条件已经成熟了，但是到现在为止，资本项目开放需要哪些条件，并没有提出具体的内容，也缺乏足够的深入研究。近年来，中国在金融交易方面做了一系列对外开放，包括沪港通、深港通、债券通和沪伦通等。这些方式的推进，使得我们在资本项目开放方面取得了一些成就。相比金融市场的开放，管道式开放使得我们能收放自如，实行配额可进可退。对海外投资者来讲需要借道才能进入中国金融市场，所以信息滞后、成本较高、操作感受较低。我们有试点的含义，倾向于在点上获得成功以后有了经验在面上铺开，而管道式开放在这点上有困难。这种管道式开放很难充分反映海外投资者的投资真实需求，很难造成竞争的机制。

　　为什么实行管道式开放，因为中国境内不具备充分的条件使得资本项目对外充分开放，其中之一就是利率。我们知道汇率受利率的重要影响，1996-2004年我们在利率方面进行了一系列改革，2004年以后利率改革的重心转向了存贷款利率。2015年存贷款利率市场化改革，2015年10月份放开了存款利率的上限，一些人就认为利率市场化改革已经完成了。需要注意的一件事是，利率市场化改革要解决的是存贷款利率形成机制问题，它和利率水平的高低可能不是一码事（存贷款上限下限放开都是讲利率水平的问题）。从这个角度来讲，我认为，中国利率市场化改革还没起步。我们前面做的利率改革实际上是存贷款利率去行政化。因为存贷款利率不是央行利率，是商业银行利率。央行是政府机构，如果由央行来定存贷款的基准利率，那就是政府对企业定价。到目前为止，存贷款基准利率仍然在央行手上，去行政化还没有完成。关于中国利率的事，需要大家做更深刻的研究。

　　首先我们的利率双轨制，哪怕存贷款基准利率取消了，存贷款市场上仍然是商业银行占据卖方垄断地位，也就是说这样一个存贷款市场仍然没法展开存款方和吸收存款方双方的有效竞争。城乡居民和实体企业严重缺乏对金融产品的选择权。举个简单的例子，我们现在都用M2讨论货币政策货币供应量，但M2中有45%左右是定期存款，定期存款现在达到了90万亿元。一个非常有意思的事情是，在货币需求理论发展史上，自1920年费雪方程式提出以后，定期存款(或贮藏货币)逐渐退出了货币需求的理论范畴，取而代之的是债券。定期存款和债券之间的关系在这个时候开始发生变化。我们现在城乡居民和实体企业在是定期存款还是购买债券之间缺乏选择权，这就支持了前面所讲的银行的卖方垄断，利率和汇率就成为两张皮。

　　解决这样一个利率市场化的改革有两个方法，内科手术法是银行体系里自己做，中央银行和商业银行之间进行利率调整；外科手术法是通过金融市场尤其是债券市场发展存贷款的替代品，通过这个过程推进使存贷款市场从卖方垄断走向买方市场，这个条件具备了，海外投资者才有可能不是通过管道而是直接进入中国金融市场交易。

　　今年3月份一个非常有意思的事情就是，地方政府债券通过银行柜台向社会公众销售，媒体就此进行了炒作。这种事情从媒体看也有炒作的意义。我们说此事可喜可悲。可喜的是，除了国债以外，资金供给者已经可以有其他债券可供选择了；可悲的是，这类现象本来应是金融市场中常态性现象，而我们则把它当做新生事物。

　　关于债券市场还有很多需要讨论的事，但没有时间细讲了，讲得不对的地方请大家批评指正，谢谢。

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