本文来源于人民币交易与研究

纽约联邦储备银行12月21日发布38页工作报告称，虽然美联储为了应对市场动荡而自2020年3月启动的资产购买计划并不新奇，但“速度和规模”以及“创新性”都是前所未见的。

随着美联储宣布计划购买“所需数量”的证券以支持市场运作和货币政策的有效传导，每日购买规模迅速扩大至逾1000亿美元，远超其在全球金融危机期间及之后的购买速度。在创新性方面，美联储基于可以观察的市场功能指标来调整购买的速度和分布，以反映具体的购买动机。美联储还首次购买了机构商业地产抵押贷款支持证券（CMBS），以促进市场平稳运行。

以下为报告正文内容摘要：

新冠病毒大流行对美国金融市场产生了非同寻常的影响。美国国债通常被认为会在危机时期寻求避险的资金中受益，国债价格会随之走高，因为投资者退出具有更大信用风险的头寸（Noeth和Sengupta, 2010）。

在疫情爆发后的最初几个月，国债价格遵循了这一模式，10年期国债收益率（与价格反向波动）从2019年12月31日的1.92%跌至2020年3月9日的纪录低点0.55%。然而，从3月10日开始，美国国债价格逆转并大幅下跌，10年期国债收益率在3月9日至3月18日期间上涨了65个基点。在此期间，机构抵押贷款支持证券（MBS）的价格跌幅更大，机构抵押贷款支持证券（MBS）的收益率飙升了约100个基点。

不寻常的价格变化伴随着市场功能的显著恶化（Duffie, 2020；Logan，2020a,，2020b）。在二战以来最严重的衰退中，美国国债市场流动性恶化到2007-09年全球金融危机以来的最差水平，广泛的买卖价差、低市场深度和高成交价影响（Fleming，2020年，Fleming和Ruela，2020年）。

机构MBS的买卖价差和价格影响遵循类似的模式。具有类似现金流特征的证券也出现了定价混乱，这表明套利关系出现了崩溃（Schrimpf, Shin, and Sushko, 2020）。

美联储迅速采取了许多行动来应对市场混乱（弗莱明、Sarkar和Van Tassel, 2020年，Clarida、Duygan-Bump和Scotti, 2021，NYFED，2021）。尤其是2020年3月15日，联邦公开市场委员会（FOMC）宣布将其持有的美国国债增加至少5000亿美元，增持机构MBS至少2000亿美元来支持市场运作，之后信贷流向家庭和企业（FED，2020）。

美联储在3月23日宣布，将继续以“所需数量”购买美国国债和机构MBS，以支持市场运作和货币政策的有效传导（FED，2020年）。

美联储的购买计划预计将通过多种渠道改善市场功能，包括抵消外国投资者、对冲基金和共同基金进行的大规模出售（Logan, 2020a;2020b）。交易商的一个关键角色是中介客户流动，事实上，交易商大幅增加了他们的证券持仓，以应对客户的抛售。

然而，在异常高的波动率和创历史性的成交量中，这些抛售的规模和持续时间令交易商不知所措。此外，交易商在疫情爆发时已经持有大量美国国债，这进一步限制了他们吸收巨大抛售压力的能力。

市场运作购买最引人注目的方面是其创新性和空前的速度和规模。就购买速度和规模而言，每天的购买量很快就超过了1000亿美元，仅在3月13日至4月30日期间，购买量就超过了2万亿美元。

在创新性方面，美联储根据可观察到的市场功能指标，改变了购买的速度和分配，反映了购买的特定动机。它还调整了部分MBS业务的结算时间，使市场参与者能够迅速获得出售MBS所需的现金，减轻了市场的融资压力。美联储还首次购买了机构CMBS，以支持这个重要市场的平稳运行（Park, Gouny和Liu, 2020）。

在市场运作的购买中，还有一些并不新鲜的操作。

特别是，美联储依赖一种工具（公开市场操作），这是它在执行货币政策时常用的工具。此外，美联储在全球金融危机期间和之后购买了大量证券（尽管目的不同），在此之前也曾购买证券以支持市场运转。更普遍地说，美联储的创立至少在一定程度上是为了确保金融体系更加稳定，而且它传统上一直是最后的流动性提供者，因此，具有市场功能的购买计划很适合美联储的职责范围。

虽然很难确定美联储在疫情和众多政策行动期间购债的影响，但证据表明它们是有效的。许多国债市场流动性措施在3月13日达到了低谷，但在3月15日周日宣布开始购买国债后立即有所改善。尽管如此，直到3月23日，市场状况仍异常缺乏流动性，当时美联储取消了对总购买规模的明确数量限制，但次日情况明显好转。机构MBS流动性指标大体上遵循了类似的模式。

随着市场状况改善，政府缩减了购买规模，从3月底的日平均1040亿美元，降至4月底的180亿美元和5月底的95亿美元。

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